Volkswirtschaft

Miguel Weber hat für seine MAS Thesis Corporate Finance 2026 die Anlageergebnisse von PKs überprüft: Konnten Schweizer Pensionskassen im Zeitraum 2000 bis 2025 nach Kosten systematisch Mehrwert gegenüber passiven Referenzportfolios generieren?

Sein Fazit: Unsere Pensionskassen vernichten Wert – im Vergleich zu einer einfachen Alternative.

Weber, selber Vorsorgekommissionsmitglied einer PK, ging davon aus, dass die Schweizer Pensionskassen die besten Vermögensverwalter des Landes beschäftigten. Und ihre Leistung daher klar besser sein sollten als passive Alternativen. Seine Untersuchung hat aber gezeigt: Jedes einzelne passive Portfolio lag vorn – und in keinem einzigen von 193 Zehn-Jahres-Fenstern schlugen die Profis alle Alternativen.

Seine Konklusion: Schweizer Pensionskassen konnten im Zeitraum 2000 bis 2025 nach Kosten keinen systematischen Mehrwert gegenüber den konstruierten passiven Referenzportfolios nachweisen. Sie erzielten zwar gegenüber aktienlastigen Portfolios eine stabilere Entwicklung, erreichten Generieren Schweizer Pensionskassen Mehrwert gegenüber passiven Alternativen? 87 aber weder auf absoluter Renditebasis noch über die gesamte Bandbreite risikoadjustierter Kennzahlen eine systematische Überlegenheit.

Auf seiner Homepage werden die Ergebnisse kurz und knackig interpretiert: Alle neun passiven Portfolios lagen vorn. Der Stabilitäts-Mythos wird entlarvt. Und auch bei den rollierenden Renditen haben die PKs eine Zwei auf dem Rücken.

Webers Handlungsempfehlungen:

Auf passive Anlagen setzen, Kosten und Stabilität im Auge behalten.

Fazit: PK’s fahren in der Regel nicht so hohe Aktienquoten, selbst der Branchenprimus Profond liegt nur knapp über 50%. Wieviele PK’s bereits auf passive Anlageinstrumente setzen, geht nicht aus der Arbeit hervor. Ausserdem wurden die anderen Anlageklassen wie Immobilien, Alternative Investments und Private Equity nicht berücksichtigt, ebenso wenig wie ein (vermuteter) Cash-Anteil von 1 – 5%. Die Ergebnisse dürften gleichwohl zu anregenden Diskussionen führen und hoffentlich auch weiterführende Studien initieren, die zB detailliertere Benchmark-Konstruktion berücksichtigen. 

Hier geht’s zur Masterarbeit von Miguel Weber.

Replik von Michel Bossong, Vorstandsmitglied des Vorsorgeforums, AM Switzerland:

Vernichten Pensionskassen Wert? Ein Vergleich mit der falschen Messlatte

Im Rückspiegel gewinnt die Aktienquote – ein Vergleich, der über die Qualität der Vermögensverwaltung von Pensionskassen nichts aussagt: Ein kürzlich verbreiteter Beitrag behauptet, Schweizer Pensionskassen hätten seit 2000 gegenüber einfachen passiven Portfolios «Wert vernichtet». Grundlage ist eine MAS-Arbeit, die die aggregierte Pensionskassenrendite mit neun Mischungen aus globalen Aktien und CHF-Obligationen vergleicht. Die Frage ist berechtigt, die Ergebnisse erlauben jedoch nicht die Schlussfolgerung, die ihnen zugeschrieben wird.

Verglichen wird Strategie, nicht Umsetzung. Wer prüfen will, ob aktives Management Mehrwert schafft, muss die tatsächliche Asset Allocation der Pensionskassen als Vergleichsmassstab heranziehen. Das geschieht in der Arbeit nicht. Die Pensionskassen halten rund ein Viertel ihres Vermögens in Immobilien, dazu alternative Anlagen, Hypotheken und Liquidität. Die Vergleichsportfolios enthalten nichts davon. Dass ein Portfolio mit 70% Aktien in einem Vierteljahrhundert steigender Aktienkurse und sinkender Zinsen mehr rentiert hat, ist eine Aussage über die Aktienquote, nicht über die Qualität der Vermögensverwaltung.

Auch das defensivste Vergleichsportfolio ist keine gleichwertige Benchmark. Die Aktienkomponente im passiven Vergleichsportfolio ist der MSCI ACWI mit rund 3% Schweizer und über 60% US-Aktien. Schweizer Pensionskassen halten rund 40% der Aktienallokation in Schweizer Aktien. Zudem wird das Währungsrisiko der Aktien in der Studie zu 70% abgesichert, während die meisten Pensionskassen bei Realwerten auf eine Absicherung verzichten. Diese Absicherungsquote ist eine strategische Annahme, die sich nicht zwingend aus der Fremdwährungslimite nach Art. 55 BVV 2 ergibt. Diese bezieht sich auf das Gesamtvermögen. Länderallokation und Währungsabsicherung sind wesentliche Strategieentscheide. Der Vergleich misst also auch hier Unterschiede in der Strategie.

Die Arbeit selbst findet keinen signifikanten Unterschied. Über die Gesamtperiode ist keine Renditedifferenz auf dem 5%-Niveau signifikant. Das widerlegt die beobachteten Renditeunterschiede nicht, erlaubt aber keinen statistisch gesicherten Nachweis systematischer Unterperformance. Der Vorwurf der «Wertvernichtung» geht deutlich über die Schlussfolgerungen der Arbeit hinaus.

Richtig bleibt: Kosten zählen, und ein einfaches, transparentes Referenzportfolio ist für Stiftungsräte eine sinnvolle Messlatte. Viele Kassen arbeiten bereits so. Ein fairer Vergleich muss aber die tatsächliche Anlagestrategie abbilden, inklusive Immobilien, Heimmarktanteil und Währungspolitik. Erst dann lässt sich sagen, ob die Umsetzung Mehrwert schafft. Diese Frage beantwortet die Arbeit nicht.